Cơ sở lý thuyết và tổng quan
Lý thuyết tài chính truyền thống
Lý thuyết tài chính truyền thống thường giả định: hành vi của các nhà đầu tư là hợp lý, không ưa thích rủi ro và thị trường vận hành theo cơ chế giao dịch hiệu quả [Bodie & cộng sự, 2017]. Nếu một tài sản tồn tại các mức giá khác nhau sẽ làm nảy sinh cơ hội kiếm được lợi nhuận bằng cách mua tài sản với giá rẻ và bán với giá cao. Cơ hội này sẽ nhanh chóng được tận dụng bởi những nhà đầu tư hợp lý, khiến cho cơ chế một giá được thiết lập tức thì, hay nói khác đi giá của cổ phiếu đạt đến điểm cân bằng. Có nhiều mô hình định giá tài sản ở điểm cân bằng, trong số đó là: mô hình định giá tài sản [mô hình CAPM], mô hình 3 nhân tố của Fama và French [mô hình FF3] [Bodie & cộng sự, 2017].
Trọng tâm trong lý thuyết tài chính truyền thống là lý thuyết thị trường hiệu quả [EMH]. Khác với một số mô hình định giá cân bằng, EMH không thừa nhận tất cả các nhà đầu tư hợp lý mà giả định thị trường hợp lý và EMH không phải là một công cụ định giá. EMH cho rằng, các hành động không hợp lý của nhà đầu tư là ngẫu nhiên và về trung bình các hành động ngẫu nhiên đó sẽ triệt tiêu lẫn nhau khiến cho hiệu ứng ròng trên thị trường là bằng không. Ngoài ra, EMH giả định giá cổ phiếu phản ánh đầy đủ và tức thời mọi thông tin có sẵn và sự thay đổi trong kỳ vọng tỷ suất sinh lời của cổ phiếu chỉ do sự thay đổi của các yếu tố rủi ro. Quá trình hiệu chỉnh giá diễn ra liên tục và nhanh chóng đảm bảo giá của các cổ phiếu không bao giờ chệch khỏi các giá trị hợp lý một cách có hệ thống [Bodie & cộng sự, 2017].
Như vậy, theo lý thuyết tài chính truyền thống, một tài sản tài chính được định giá theo mô hình gồm các rủi ro. Các khoản đầu tư có lợi nhuận cao là do chịu mức rủi ro lớn [Bodie & cộng sự, 2017]. Gần như bằng mọi cách không thể xây dựng được một danh mục đầu tư có tỷ suất sinh lời vượt trội so với phần bù rủi ro [Bodie & cộng sự, 2017].
Tuy nhiên, Jegadeesh & Titman [1993, 2001], Aphonse & Nguyen [2012], Fama & French [1996] đều cho rằng các mô hình định giá dựa trên các nhân tố rủi ro truyền thống không giải thích được lợi nhuận momentum.
Lý thuyết tài chính hành vi
Theo lý thuyết tài chính hành vi, hiệu ứng momentum trên thị trường là kết quả của phản ứng chậm của nhà đầu tư. Phản ứng này diễn ra trong ngắn hạn và trung hạn, về dài hạn dẫn đến phản ứng thái quá gây ra hiệu ứng reversal.
Hong & Stein [1999] đề xuất mô hình hành vi gồm hai chủ thể giao dịch là newswather và momentum trader [tạm dịch là nhà đầu tư giao dịch theo tin tức và nhà đầu tư giao dịch theo xu hướng]. Mô hình bắt đầu hình thành khi thông tin nội gián [private information] lan truyền từ từ trong cộng đồng người giao dịch theo tin tức. Những người này phản ứng khiến giá cổ phiếu dần điều chỉnh tạo nên momentum, nhưng quá trình điều chỉnh không đủ mạnh để giá vượt quá giá trị hợp lý. Do đó, phản ứng ban đầu này là phản ứng chậm. Biến động của giá thu hút chủ thể thứ hai tham gia vào thị trường, thúc đẩy thêm hiệu ứng momentum. Giao dịch ngày càng nhiều của lớp những nhà đầu tư theo xu hướng đến một lúc nào đó khiến giá thị trường vượt quá giá trị hợp lý, phản ứng của họ khi đó là phản ứng thái quá, dẫn đến reversal. Nghiên cứu này sau đó được cung cấp bằng chứng trong bài báo của Hong & cộng sự [2000] trên thị trường chứng khoán Mỹ.
Theo Barberis & cộng sự [1998] và Doukas & McKnight [2005], momentum xuất phát từ tâm lý bảo thủ của nhà đầu tư. Có nghĩa là nhà đầu tư có tâm lý duy trì những quan điểm trước đây, coi trọng những nhìn nhận trong quá khứ, đánh giá thấp những thông tin mới dẫn tới thiếu đi những điều chỉnh hành vi. Nhà đầu tư khó thay đổi hoặc thay đổi rất ít quan điểm đầu tư và khi những điều chỉnh về hành vi xảy ra không đủ thì dẫn tới phản ứng chậm.
Daniel & cộng sự [1998] cho rằng tâm lý tự tin thái quá và sai lầm do tự quy kết [self-attribution bias] gây ra momentum. Nhà đầu tư tự tin thái quá đánh giá quá cao khả năng của mình hoặc thông tin mà họ hiện có, thờ ơ các thông tin khác và hạ thấp những rủi ro. Baber & Odean [2000] thống nhất tần suất giao dịch là một thước đo sự tự tin. Các ông cho rằng, những nhà đầu tư có tâm lý tự tin thường nghĩ họ có thể là sẽ là người chiến thắng thị trường, nên để nắm bắt được nhiều hơn cơ hội kiếm lợi nhuận, họ sẽ giao dịch thường xuyên dẫn đến xuất hiện momentum. Tuy nhiên, thực tế thì ngược lại, Barber & Odean [2000] kết luận những nhà đầu tư giao dịch càng nhiều thì càng thua lỗ.
Tâm lý neo đậu, định kiến do tình huống có sẵn, lệch lạc do tình huống điển hình của nhà đầu tư có thể khiến họ phản ứng chậm với thông tin và gây ra momentum. Tâm lý neo đậu khiến nhà đầu tư có xu hướng giữ niềm tin về kỳ vọng giá cổ phiếu xung quanh một điểm nào đó, hay đặt quá nhiều niềm tin vào một thông tin. Họ hoàn toàn không điều chỉnh hoặc điều chỉnh rất ít những niềm tin này khi nhận thông tin mới. Nhà đầu tư có tâm lý định kiến do tình huống có sẵn là người có tâm lý nhớ lại những sự kiện xảy ra trong quá khứ khi gặp một tình huống tương tự ở hiện tại và nó ảnh hưởng tới kỳ vọng về cổ phiếu trong tương lai. Khi thông tin quá phức tạp, nhà đầu tư không có khả năng phân tích đầy đủ, nên thường dựa vào một tình huống điển hình, coi nó như là khuôn mẫu tin cậy, dẫn đến phản ứng chậm không phù hợp với thông tin mới.
Lý thuyết triển vọng cho rằng con người có tâm lý sợ thua lỗ [Kahneman & Tversky, 2013]. Sự thua lỗ gây đau đớn nhiều hơn niềm vui, khi giá trị của mất mát và lợi nhuận như nhau. Do nhà đầu tư xử lý lợi ích và thua lỗ không đối xứng, dẫn đến hiệu ứng đảo ngược tức là bán cổ phiếu thắng quá sớm và giữ cổ phiếu thua quá lâu. Điều này có thể khiến cho nhà đầu tư phản ứng chậm với thông tin mới. Cụ thể, khi tin tức tốt được công bố, giá của cổ phiếu không ngay lập tức tăng lên giá trị hợp lý vì nhà đầu tư bán quá sớm hoặc thiếu lệnh mua. Bên cạnh đó, khi tin tức xấu được công bố, giá giảm ít vì thiếu người bán do một số nhà đầu tư chưa muốn đóng vị thế thua. Frazzini [2006] đưa ra bằng chứng tin tức tốt có ảnh hưởng mạnh tới phản ứng của nhà đầu tư, còn tin tức xấu thường ảnh hưởng chậm hơn.
//websinhvien.com/tai-chinh/hieu-ung-momentum-tren-thi-truong-chung-khoan-viet-nam.html
Hiệu ứng momentum trên thị trường là kết quả của phản ứng chậm của nhà đầu tư. Phản ứng này diễn ra trong ngắn hạn và trung hạn, về dài hạn dẫn đến phản ứng thái quá gây ra hiệu ứng reversal.
Momentum xuất phát từ tâm lý bảo thủ của nhà đầu tư. Có nghĩa là nhà đầu tư có tâm lý duy trì những quan điểm trước đây, coi trọng những nhìn nhận trong quá khứ, đánh giá thấp những thông tin mới dẫn tới thiếu đi những điều chỉnh hành vi. Nhà đầu tư khó thay đổi hoặc thay đổi rất ít quan điểm đầu tư và khi những điều chỉnh về hành vi xảy ra không đủ thì dẫn tới phản ứng chậm.
Hiệu ứng momentum [momentum effect] tạo nên hiện tượng các cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi cao hơn [thấp hơn] trong quá khứ có xu hướng tiếp tục cao hơn [thấp hơn] trong thời gian sau đó [Jegadeesh & Titman, 1993].
Những người này phản ứng khiến giá cổ phiếu dần điều chỉnh tạo nên momentum, nhưng quá trình điều chỉnh không đủ mạnh để giá vượt quá giá trị hợp lý. Do đó, phản ứng ban đầu này là phản ứng chậm. Biến động của giá thu hút chủ thể thứ hai tham gia vào thị trường, thúc đẩy thêm hiệu ứng momentum. Giao dịch ngày càng nhiều của lớp những nhà đầu tư theo xu hướng đến một lúc nào đó khiến giá thị trường vượt quá giá trị hợp lý, phản ứng của họ khi đó là phản ứng thái quá, dẫn đến reversal.
Hiệu ứng đảo ngược [reversal effect] là hiện tượng các cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi thấp hơn [cao hơn] trong quá khứ có xu hướng mang lại tỷ suất sinh lợi cao hơn [thấp hơn] trong thời gian sau đó [De Bondt & Thaler, 1985, 1987; Jegadeesh, 1990; Lehmann, 1990].
Theo lý thuyết tài chính hành vi, hiệu ứng momentum trên thị trường là kết quả của phản ứng chậm của nhà đầu tư. Momentum xuất phát từ tâm lý bảo thủ của nhà đầu tư. Có nghĩa là nhà đầu tư có tâm lý duy trì những quan điểm trước đây, coi trọng những nhìn nhận trong quá khứ, đánh giá thấp những thông tin mới dẫn tới thiếu đi những điều chỉnh hành vi. Nhà đầu tư khó thay đổi hoặc thay đổi rất ít quan điểm đầu tư và khi những điều chỉnh về hành vi xảy ra không đủ thì dẫn tới phản ứng chậm.Nhà đầu tư tự tin thái quá đánh giá quá cao khả năng của mình hoặc thông tin mà họ hiện có, thờ ơ các thông tin khác và hạ thấp những rủi ro.
Tâm lý neo đậu, định kiến do tình huống có sẵn, lệch lạc do tình huống điển hình của nhà đầu tư có thể khiến họ phản ứng chậm với thông tin và gây ra momentum. Tâm lý neo đậu khiến nhà đầu tư có xu hướng giữ niềm tin về kỳ vọng giá cổ phiếu xung quanh một điểm nào đó, hay đặt quá nhiều niềm tin vào một thông tin. Họ hoàn toàn không điều chỉnh hoặc điều chỉnh rất ít những niềm tin này khi nhận thông tin mới. Nhà đầu tư có tâm lý định kiến do tình huống có sẵn là người có tâm lý nhớ lại những sự kiện xảy ra trong quá khứ khi gặp một tình huống tương tự ở hiện tại và nó ảnh hưởng tới kỳ vọng về cổ phiếu trong tương lai. Khi thông tin quá phức tạp, nhà đầu tư không có khả năng phân tích đầy đủ, nên thường dựa vào một tình huống điển hình, coi nó như là khuôn mẫu tin cậy, dẫn đến phản ứng chậm không phù hợp với thông tin mới.